1月28日，貝殼發(fā)布“獨立審計委員會針對渾水做空內審報告”。時隔一個多月，貝殼再度有力回擊渾水。貝殼官方聲明稱，在渾水公司于2021年12月16日發(fā)布針對公司的做空報告后，由貝殼三位獨立董事組成的公司審計委員會立即針對渾水報告中的主要指控開展了內部調查，并聘請了獨立第三方顧問（包括一家國際律所和來自一家非本公司審計師的四大會計師事務所的法證會計專家）為內部調查提供協(xié)助。目前內部調查已實質性完成。根據內部調查，審計委員會得出結論，渾水報告中的相關指控沒有事實依據。

此前12月16日，做空機構渾水稱，赴美上市的房產交易平臺貝殼找房，多項財務數(shù)據造假，存在欺詐行為。

作為美國職業(yè)做空機構，渾水一向以做空中概股著稱。據統(tǒng)計，目前渾水共做空近四十家上市公司，連同這次的貝殼找房，遭遇做空的中概股大約有19家。這次選中貝殼，大概率是看到了中國針對房地產行業(yè)的調控，使得二手房交易量下降，對貝殼的整體業(yè)績產生一定影響。

渾水在做空報告中稱，估計貝殼2021年第二季度和第三季度的收入數(shù)據被夸大了77%-96%，新房總交易額(GTV)被夸大126%，存量房交易額被夸大33%。此外，渾水還質疑貝殼的門店和員工數(shù)量。

面對渾水的百般指摘，貝殼很快列出數(shù)據回擊，市場也給出了客觀判斷。

究竟是渾水故意炒作，為套取股票收益，還是貝殼真的缺乏增長力？此前，貝殼董事長兼CEO彭永東正式宣布“一體兩翼”戰(zhàn)略，在政策利好逐步顯現(xiàn)的當前，似乎在宣告貝殼已進入戰(zhàn)略“窗口期”。

01貝殼冤枉嗎？

相比于早年的做空報告，近年來渾水的信譽度和專業(yè)度的屢次被外界質疑。此次對貝殼的做空，包括中金、中信在內的多家第三方專業(yè)機構都認為不夠專業(yè)，缺乏對中國市場的理解。

報告中，渾水收集了貝殼自5月25日到8月8日這76天的數(shù)據，來模擬公司整個2021年第二季度的GTV。不少業(yè)內人士認為，這種做法存在很強的主觀臆斷性及誤導性，做空結論缺乏精準的數(shù)據支撐。

中信證券指出，在中國二手房和新房市場，自下而上匯總交易數(shù)據不能得到交易總量的可靠結果，倘若有研究者基于C端展示，以數(shù)據匯總的方式試圖自下而上歸納成交量，則容易差之千里。

同時，針對渾水指責貝殼虛增房屋交易規(guī)模的觀點，中信證券認為其難度要遠遠大于虛增一般消費品交易記錄，因為房屋交易涉及復雜的產證申領和房屋交易稅費的支付。

獲得標普全球投資的數(shù)字化商業(yè)決策機構百觀科技，長期追蹤貝殼平臺，該機構表示，渾水的方法主要是通過中介門店獲取各個門店的新房、二手房成交量，百觀也曾經調研過這個方法，但是發(fā)現(xiàn)該方法會導致明顯偏差。

貝殼認為，渾水沒有使用貝殼真正的存量房套均價，而是選取了來自CRE的外部套均價格進行模糊替代。另外選取三線城市的廊坊做樣本，本身該城市房地產市場容量就低，不足以代表貝殼實際門店的整體情況。

從渾水以往失敗的做空案例分析，對于在美國無對標的企業(yè)，該機構往往存在極大認知誤差。在易居研究院智庫中心研究總監(jiān)嚴躍進看來，目前海外資本對于貝殼的經營模式了解不到位，也不了解中國新型城鎮(zhèn)化機會下的房地產市場機會。

不可否認，2021年以來國內房地產行業(yè)受政策影響，市場情緒偏向悲觀，給了做空機構通過故意打壓獲取更大籌碼的理由。但渾水的報告明顯忽略了宏觀調控的復雜性，以及當前中國房地產市場的最新進展。

2021年的12月8至10日，中央經濟工作會議表示，堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求，因城施策促進房地產業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展。這些都再次明確了房地產是支柱產業(yè)的地位。

克而瑞地產研究指出，2021年下半年隨著市場持續(xù)轉冷，房地產信貸政策適度糾偏，涉及房企融資解凍，個人按揭貸款邊際改善。這意味著，行業(yè)去杠桿節(jié)奏將得到適度控制，個人按揭貸款有望繼續(xù)松綁，從而支持居民自住以及改善性購房消費。

對以房產交易為核心業(yè)務的貝殼來說，這些無疑都是穩(wěn)定企業(yè)發(fā)展的積極信號。

而渾水方面，數(shù)據遺漏、缺乏交叉印證、樣本量極少……種種跡象表明，渾水惡意做空貝殼的幾率較大。嚴躍進認為，對于此類基于財務數(shù)據做出的粗糙、過于武斷的做空操作需要警惕。

其實無論渾水怎樣講，資本市場的反應更加真實。渾水報告出來的當天，貝殼美股低開高走，雖然盤前下挫，但很快出現(xiàn)反彈，盤中一度漲超15%。次日貝殼發(fā)布詳細回應后，截至美股收盤，貝殼17日股價收于19.36美元，漲5.73%。

02 貝殼的增長底牌

資本市場看好貝殼，是因為大家太熟悉做空機構的盈利思路了。這些機構經常通過尋找“問題公司”，賣出該公司股票，建立倉位，然后發(fā)布做空報告，在股價下跌中獲得盈利。

曾有律師向媒體透露過做空機構的牟利手段，從律師事務所、審計機構，到會計事務所、研究機構和對沖基金，之間形成了一條完整的利益鏈，“對沖基金在收到做空報告后，一般會暗中收購股票，等報告發(fā)布后配合打壓股價，如果成功的話，雙方獲得的暴利將極為可觀?！?/p>

資本市場理解企業(yè)明槍易躲暗箭難防的處境，所以他們在乎的其實是企業(yè)自身現(xiàn)金流是否有穩(wěn)定增長的可能。

據了解，貝殼目前將回款作為承接新房業(yè)務的首要標準，2021年三季度回款大幅提速。鑒于應收賬款集中度較低且管理趨于嚴格，行業(yè)分析師認為雖然受房企債務風險影響，但貝殼的整體可控。

除了對融資風險進一步把控外，貝殼現(xiàn)在所處的行業(yè)環(huán)境也在向好改善。2021年10月份以來，高層對房地產行業(yè)密集發(fā)聲，金融部門也及時做出反應。人民銀行行長易綱近期表示，個別房企出險后，有關部門和地方政府已積極采取措施，穩(wěn)妥有序化解風險，滿足居民和房地產企業(yè)的正常融資需求，市場預期正在逐步改善。

據貝殼研究院監(jiān)測，2021年底三個月二手房市場結束了4月以來成交量持續(xù)下行的態(tài)勢，于9月歷史成交低位溫和復蘇。部分重點城市正在逐步走出低谷，如深圳、廣州、東莞、佛山、上海、合肥、蘇州等成交量持續(xù)改善。

隨著成交數(shù)量出現(xiàn)積極變化，12月貝殼50城二手房價格指數(shù)環(huán)比跌幅出現(xiàn)了本輪下跌以來的首次收窄，價格下跌的城市數(shù)量也在減少。

此外，根據央行最新表態(tài)，“綜合運用多種貨幣政策工具，保持流動性合理充裕，增強信貸總量增長的穩(wěn)定性，加大對實體經濟的支持力度，保持貨幣供應量和社會融資規(guī)模增速同名義經濟增速基本匹配”，貝殼研究院估算，2022年房地產按揭的總量能夠達到8萬億（包括3.8萬億的還貸），預計能撬動22-23萬億的交易額。盡管銷售額可能會有小幅下降，但交易規(guī)模仍然巨大。

隨著后續(xù)政策調節(jié)力度逐步提升，信貸環(huán)境邊際改善，房地產市場銷售端逐步回溫是大概率事件。這也意味著，以房產交易為主要現(xiàn)金流來源的貝殼，企業(yè)的穩(wěn)定性進一步增強。

中金公司分析師錢凱表示，作為中國最大的線上線下一體化房產交易及服務平臺，貝殼具有一定平抑市場周期波動的能力。盡管市場成交額及貝殼基本面同比增速在未來幾個月仍將承壓，但環(huán)比改善趨勢較為確定。

貝殼加固護城河的方式，不只依賴政策利好，本輪房地產市場調整也給貝殼留出思考未來商業(yè)發(fā)展模式的時機。2021年，彭永東提出“一體兩翼”戰(zhàn)略，在二手房、新房交易服務這條主賽道外，以家裝家居和普惠租房為貝殼業(yè)務的“兩翼”進行深度探索。

其實從2019年開始，貝殼以“被窩”這一子品牌開始探索家裝。2021年一季度，貝殼自研、技術領先的BIM系統(tǒng)1.0版本全面上線，實現(xiàn)了裝修設計環(huán)節(jié)全面數(shù)字化。2021年7月，貝殼找房以80億元價格收購圣都家裝，后者是華東區(qū)域知名裝修企業(yè)。2021年年初，貝殼又進軍家居領域。

而“第二翼”是貝殼傳統(tǒng)的業(yè)務類型——租房。彭永東認為，在“租購并舉”之下，租賃能不能成為一種生活方式，如何能普惠城市的新青年、新市民、老舊社區(qū)等，這是貝殼能夠創(chuàng)造新價值的地方，也是把它升級到更高層面來布局的原因。

貝殼錨定新賽道，是自我造血，也是向外界亮出可持續(xù)增長的底牌。數(shù)據顯示，2021年三季度，在新興及其他業(yè)務方面，貝殼自營業(yè)務被窩家裝和擬并購的圣都家裝均穩(wěn)步推進。被窩家裝三季度在北京竣工1127單，環(huán)比提升35%。

任何一家企業(yè)都無法準確預判行業(yè)變化和政策方向，唯一能掌控的是自身的管理與服務。今天的貝殼已經進入向內探索的新階段，圍繞中國居住領域的變革還將繼續(xù)，對貝殼的考驗也不會停止。作為中國產業(yè)互聯(lián)網的踐行者，貝殼注定要在質疑聲中成長，用口碑和業(yè)績去證明自己的價值。

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